上周,A股白酒板塊整體飄紅,作為行業龍頭企業的五糧液,更是在4月4日走出股價最高101.53元/股的歷史高位,最終報收于100.23元/股,當日漲幅5.06%,公司市值達到3891億元。伴隨著五糧液公司股價站上100元大關,A股百元俱樂部成員擴容至20家,五糧液也成為繼貴州茅臺、洋河股份、古井貢酒后第4只股價破百的白酒股。
數據來源自格隆匯
白酒市場:從至暗時刻到資本盛宴,只要6個月
2019年來看,目前不到四個月,已經有多只白酒股票漲幅翻倍,40%以上漲幅的更是大把,白酒板塊的表現遙遙領先整體A股,堪稱一場盛宴。
而這距離白酒的至暗時刻,也就大概六個月左右時間。
2018年10月28日,茅臺公布了2018年三季度業績,由于增速幾乎停滯,2018年10月29日,茅臺迎來了唯一的一次收盤跌停。
作為A股的白馬股標桿,茅臺倒了,連帶的是白酒跌停,醬油跌停,機場跌停,國旅跌停,神藥近跌停,其余跌8個點,9個點的不計其數。2018年10月29日堪稱史上A股白馬最黑暗的一天。
那這6個月,又究竟什么發生了變化呢?
答案是:白酒還是那個白酒,變化的是人心,人心則具體體現在估值上。
就以五糧液為例,2018年的業績其實基本上是確定的,上半年30%多的增長,下半年略有放緩,也有二三十個點的增長。這樣的增速,本不至于股價有這樣的震動的。
然而市場在美聯儲加息、國內去杠桿、“毛衣戰”等因素的影響下,一而再,再而三的拋售五糧液,五糧液的估值一度只有15倍了。當這些恐慌因素消退后,估值修復隨之而來,估值修復帶來的收益是最暴力的,也是最安全的。
五糧液的估值從15倍上到了29倍,基本上這輪漲幅就是估值修復貢獻的。
這波修復過于暴力,許多人應該是沒做好準備,可能不少人還在等10倍估值以下的五糧液和茅臺(當然,如果真跌到10倍以下,多數人也不會抄底的,正如15倍的五糧液抄不下去一樣),因為上一波周期里,五糧液與茅臺就是這么凄慘,簡直是白菜價都沒人要。
那為什么這波跌幅里,茅臺也好,五糧液也好,沒有出現10倍以下的估值?
外資注入:A股生態變化的推手
一個原因是2018年這波大跌里,茅臺等白酒并不是主角,只是配角跟隨跌。2012年那波里,白酒是主角之一,先是塑化劑危機,然后是反腐,然后再疊加宏觀經濟下行,白酒的業績除了茅臺外,其他基本下滑了。
但更重要的原因是A股估值體系的改變,導致這一變化的是外來物種——外資。過完年以來的這波漲幅,南水北上貢獻了許多力量,不少股票甚至被外資頂格購買了。
以茅臺和五糧液為例,外資基本上就是買買買,完全忽視股價的波動,五糧液上更加明顯。外資的換手率大概一年是20%,這意味著五年一換。所以當外資思考貴州茅臺與五糧液的時候,它們是站在五年的時間長度上來思考。這與國內的機構是完全不同的,國內多數機構都是一季度一換。在這樣的思考長度背景下,自然外資能在2018年的顛簸中繼續吃進白酒股。
A股的估值體系的改變,到這里并不需要再多談,已經很清晰明白。
唯一要提的是中小公司。過去A股,白馬股便宜,中小公司基本面不怎么樣,估值卻遠遠高于白馬股。這個局面,從2016年來,隨著外資的涌入,悄悄發生了變化。2017年白馬爆發,中小票凄慘,2018年中小票繼續凄慘。但2019年一波牛市來,各種妖魔鬼怪又出來了。
似乎A股又回到了那個A股。
這樣說吧,估值體系的改變是一個漸進過程,我們已經看到外資在白馬股估值上的改變,中小票的估值會在反復中最終走向它應有的位置。
舉個簡單的例子,我們知道,這波強牛,隨著股價越長越高,A股的減持卻一天比一天洶涌。截至4月4日,A股今年已經有787家上市公司發布了2210份股東減持公告。
底部反彈,大股東卻要先走一步了?這說明什么?大股東并不看好自家公司。如果仔細看減持的公司名單,會發現大部分公司基本面并不怎么樣,估值卻奇高,就比如妖股東方通信。
大股東要跑了,撐起這些公司估值基本是短期資金,隨時即撤,最終塵歸塵,土歸土。
終極一問:白酒還能飛多高?
現在回到一個投資者最關心的問題,在外資的加持下,以茅臺和五糧液為首的白酒們還能飛多高?
回答這個問題,無非是從估值與盈利兩個角度看。
先說估值,現在茅臺30.9倍,五糧液29倍。這個估值算個什么水平呢?估值取決于業績的成長性,業績的穩定性,以及利潤的現金含量等因素。
食品飲料龍頭公司的普遍特點是業績穩定,典型的現金牛。就這點來說,在其他條件相同時,食品飲料龍頭公司要享有更高的估值。
舉個例子,可口可樂基本沒有成長了,通用汽車也同樣基本沒有成長了,但可口可樂長年的估值是25倍左右,而通用汽車不到10倍,賣汽車的不如賣汽水的,主要原因是汽車的業績不穩定,同時資本支出巨大,減少了自由現金流。
高端白酒在利潤的含現金量上基本上都是杠杠的,業績穩定性上可能不如可口可樂,因為白酒一定程度與宏觀經濟相關。但看過去的業績,基本也是穩定的,尤其是茅臺,增速可能有下滑,但上市以來從來沒有下跌過。
至于成長性上,過去三年茅臺、五糧液的成長性都非常不錯,能保持二三十個點以上的增速。參考可口可樂幾乎停滯的增長卻享有25倍的估值,茅臺30.9倍,五糧液29倍的估值不算高。合理估值應該是一個區間,我覺得茅臺與五糧液的估值可以給到25倍到40倍,所以現在的估值是合理偏下限。
當然,這是不是意味著估值就還會上升呢?倒不見得,看具體的市場環境,如果市場繼續火熱,估值跑到合理估值偏上限也是可能的。這一點取決于市場情緒,不好把握。
現在看盈利性。過去三年,茅臺五糧液基本保持了二三十個點的增長,那么未來還能不能呢?
這點我們這樣去看,食品飲料行業屬于傳統行業,不像科技領域會出現新技術導致逆襲。食品飲料龍頭公司如果腦子不抽,其積累的客觀優勢(渠道優勢、品牌優勢、資金優勢)是后進者無法企及的高度。再疊加中國用人成本的上行,環保成本的上行,社保稅費等壓力,傳統行業里中小企業的生存空間只會進一步縮小。
所以,白酒行業的集中度也一樣會走向提升,根據瀘州老窖的2017年年報,全球烈酒排名前5的企業綜合市場占有率超過60%,而中國目前白酒排名前10的企業市場占比不到20%,提升空間還很大。
另外,鑒于茅臺五糧液等品牌的行業地位,提價并不是一件難事。所以其未來的盈利確定性非常高,一來自量的提升,二來自價的提升。
茅臺與五糧液均有兩點還可以注意一下,茅臺有清理經銷商的意思,從經銷商手里拿回利潤,而五糧液有清理產品線的意思,提升五糧液的品牌價值。
所以,短期來看,茅臺與五糧液能否繼續上行,取決于市場情緒是否會把其估值推到合理區間的上限。而長期來看,不夸張地說,其確定性幾乎百分之百。可以這樣來說,即使現在買在了最高價,長期它們也將跑贏A股多數股票(如果拍腦袋給個具體數據的話,我會認為它們會跑贏90%的A股)。
本文轉自格隆匯 飛鼠溪